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株式評価/事業評価

企業が成長戦略を推進する中で、M&Aやグループ再編の機会が増えています。それに伴い、株式や事業の価値評価が必要になるケースも増えています。また、M&Aやグループ再編以外でも、IFRS対応にかかる公正価値評価、子会社株式の減損判定など、株式評価の機会は増すばかりです。大和総研では、こうした価値評価のニーズにお応えするため、『株式評価/事業評価』サービスを行っております。

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株式評価/事業評価の概要

こうした価値評価(=バリュエーション)はどのような場合に必要になるのでしょうか?また、どのような考え方に基づいて評価を行っていくのでしょうか?簡単にご説明いたします。

企業価値評価のニーズ

企業価値評価はなぜ必要になるのでしょうか。
上場会社の株式は証券取引市場で取引されて株価が形成されるため、あらためてその会社の財務諸表などからバリュエーションをする必要はありません。
一方、非上場会社の株式には公開された取引値がないため、その価値はわかりません。そのためその価値を検討するために、企業価値評価が必要になります。
その価値は、買い手の立場、売り手の立場など、評価する人の立場によっていろいろな見方ができます。
売り手は、できるだけ高く売ろうと考えますので、その意識に従って企業価値を考えます。
一方、買い手は、必ずしも対象会社のすべての情報を知っているわけではないので、財務、税務、法務等のデューデリジェンスを実施し、さまざまなリスクを勘案したうえで企業価値を検討します。対象会社単独の価値であるスタンドアローンバリューに、自らが経営した場合に追加で得られるシナジー効果を考慮して、バイヤーズバリュー、買主価値を考えることとなります。
企業価値評価には一つの正解があるわけではないのです。

企業価値評価の必要性

では、企業価値評価はどのような場面で必要になるのでしょうか。
株式を買いたい、増資したいというときに、その会社単独の株式評価が必要となりますし、株式交換や株式移転、合併に際してもその比率算定をする必要があります。
独立した第三者機関による評価が必要になるケースは「株主対策」「証券取引所への提出」「監査対策」「M&Aにおける社内ルール」などです。
株主対策は、取締役の善管注意義務を果たすために、規模の大きなM&Aを実施するケースにおいて、株主からの説明要求があった際に、社内だけでの検討でなく、独立した第三者機関による評価を参考にしたことを説明するケースです。
証券取引所への提出は、一定の組織再編案件において第三者算定機関の評価書・算定書の提出を求められるケースです。
監査対策は、減損検討などのシーンで会計監査人から求められたり、減損の要否の検討の際の材料とされるケースです。
M&Aにおける社内ルールは、株式への投資・売却に際して、社内決裁のために第三者機関による評価を必須としているようなケースです。社内のガバナンスを確保するための方策の一つとして考えられているもので、多くの企業でこうしたガバナンス意識が高まってきています。

企業価値評価の考え方

事業価値、企業価値、株主価値と呼ばれているものについて、簡単に整理しましょう。
事業価値は、文字通り対象となる事業が生み出している価値を表します。
企業価値は、その事業価値に遊休資産、たとえば工場の跡地や社宅の跡地で事業に使用していないものの、売却すればお金に代わる非事業用資産を加えたものとなります。
企業には、株主のほかに債権者もいますので、企業価値から有利子負債等を控除したものが株主に帰属する株主価値となります。

バリュエーション手法の類型

バリュエーションの手法は、大きくコストアプローチ、マーケットアプローチ、インカムアプローチに分類されます。
コストアプローチは純資産法と呼ばれるもので、簿価ベースと時価ベースのものがあります。
マーケットアプローチは、実際に証券取引所で取引されている価格を参考にした評価方法で、主に類似会社比較法、市場株価法があります。
インカムアプローチは、その会社自体の収益に注目した評価方法で、主にDCF法、配当還元法、収益還元法があります。

コストアプローチ(純資産法)

純資産法は、その企業の一時点の静的な価値を評価するものです。
一時点の対象会社の状況として、容易に確認できる貸借対照表の純資産の項目を評価するものであるため、わかりやすいという特徴があります。
企業の純資産価値を株式の価値とする方式で、静的な価値(純財産価値)を表しています。純資産方式には、「簿価純資産方式」と「時価純資産方式」とがあります。
簿価純資産は、現在の会計制度の下における企業の客観的価値を表すものです。対象会社の評価を決算書資料だけで短時間に算出できる利点はありますが、資産の中に、土地や有価証券等で含み損益が多額の場合には、企業価値を正確に評価できないという欠点もあります。
こうした資産等について時価評価したうえで、資産と負債の差額として純資産とする方法が時価純資産方式です。
その時点での資産の含み損益等を反映させるため、簿価純資産方式に比べてより実態に即した評価が可能ですが、資産・負債の詳細な情報を有する場合にしか評価できないという限界もあります。

マーケットアプローチ(類似会社比較法)

ここでは、マーケットアプローチのうち、類似会社比較法についてご紹介します。
類似会社比較法は、証券取引所に上場し、取引されている会社の株価を参考に、評価したい会社の株価を算定する方式です。
事業内容、企業規模が近似する、上場会社の株価のマルチプル、利益に対しての株価の倍率であるPERや純資産に対しての株価の倍率であるPBRなどを用いて、対象会社の株価を算定します。倍率を使うことからマルチプル法とも呼ばれます。
PER方式は、株価を一株当たり当期利益で割ることで、あるいは、時価総額を当期利益で割ることで計算できます。たとえば類似会社のPERを17倍とするならば、対象会社の予想当期純利益が1億円だった場合、その会社の株主価値は1億円×17倍=17億円として算定します。
PBR方式は、株価を一株当たり純資産で割ることで、あるいは時価総額を純資産で割ることで計算できます。
EV/EBITDA方式は、一般的に「営業利益+減価償却費」で表されるEBITDAと、株主価値と負債等の債権者の価値を合わせた企業価値(EV)の倍率により計算されます。
いずれも証券取引所で取引されている上場会社の株価と財務諸表を基準に倍率を算定し、その倍率を対象会社の財務諸表にあてはめて、株価を計算する方法です。

インカムアプローチ(DCF法、収益還元法、配当還元法)

インカムアプローチは、対象会社が将来生み出す配当、利益、キャッシュフローに基づいて評価する方式で、キャッシュフローベースでの評価がDCF法、利益ベースでの評価が収益還元法、配当ベースの評価が配当還元法と呼ばれています。いずれもそれぞれの収益を、割引率によって現在の価値として考える方法です。
このうち、企業の買収においてよく用いられているのがDCF法です。
株式の買い手としては、対象会社を自由にできるならば、その会社の現時点での資産ではなく、将来性に注目することになります。会社には貸借対照表に計上されている資産・負債のほかに、ノウハウや顧客との関係など利益を生む無形の財産が詰まっています。
対象会社を自由にできる、つまり経営権の取得を前提とするときには、対象会社の有する有形無形の財産から生み出される将来キャッシュフローを評価するDCF方式による検討が中心になります。

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