円安が続いても、かつてほど海外から文句が出なくなったのは、世界的に好景気の状態にあり、日本は超低金利を背景とした資金供給者として、世界経済の拡大メカニズムに組み込まれているからであろう。しかし、先日公表されたBISの年次報告書のように、市場参加者の予想が円安に傾き過ぎることや、円キャリートレードの膨張に警告を発する意見が出ている。理由は目新しいものではなく、報告書曰く、円の実質実効レートが長期の平均水準を10％程度下回っている、98年のように何らかのショックをきっかけとして円キャリートレードの急速な巻き戻しが起こりうる、日米の経常収支不均衡に対して円レートは整合的な水準にないといったことなどである。
確かに円安が永続すると考えるのは無理がある。今は非常に低い市場のボラティリティの中で、各国との金利差が円レートを動かす大きな要因になっているが、この金利差が、日本と外国の金融政策を反映して自然に縮小する状況となれば、いずれ円相場は反転するだろう。ただ、そこで円安を止めるために利上げをすべきとなればどうだろうか。
日本のコア消費者物価上昇率は、わずかながらマイナスであり、物価だけに焦点をあてると追加利上げは正当化しづらい。だが、BISの報告書は次のように述べる。「日本はしつこい物価下落に直面してきた。しかし、これは世界中で観察される供給サイドからのポジティブなショックを反映している。中略。経済が力強く成長し、同時に日本からの資本流出が世界のいたるところで招かれざる効果をもたらしているという事実は、日銀が金利正常化を継続すべきさらなる論拠を与えている。」
これは日銀も主張してきた良いデフレ説であり、デフレの原因を巡っては数年前にも各方面で散々に議論され、未だに決着はついていない。日銀は結局のところ、追加利上げを行っていくにこの問題を避けて通れないだろう。あるいは円安の招かれざる効果がもたらすリスクについて説得力のある説明をできるかどうかである。 |
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